OpenAI再不上市,財務窟窿就要把巨頭們拖垮了

2026-01-30 | 來源: 愛范兒 | 轉到微信 | 有0人參與評論 | 字體: 放大縮小 | 收藏 | 打印

OpenAI 已經走過了十個年頭，但現在人們討論的焦點，早已從 GPT 的技術突破，轉移到這家公司的生存能力上：權威機構和業內人士預測，OpenAI 最早可能在 2027 年就會耗盡資金。

前不久「美國外交關系委員會」高級研究員、知名經濟歷史學家塞巴斯蒂安·馬拉比 (Sebastian Mallaby) 在《紐約時報》刊登專欄文章，預測 OpenAI 可能在未來 18 個月內，也即 2027 年中左右燒光現金。

根據微軟之前財報裡「無意間泄露」的信息，原 Fidelity 明星基金經理喬治·諾貝爾 (George Noble) 也發文指出，OpenAI 2025 年下半年的季度虧損可能高達 120 億美元。而對於 OpenAI 來說，低垂的果實早就摘完了，創新越來越艱難，算力需求達到了 5 倍，模型的性能增長卻只有 2 倍訓練模型獲得性能翻倍需要足足 5 倍的算力輸入。

《大空頭》的原型人物邁克爾·布瑞 (Michael Burry) 轉發了帖子，表示自己認為泡沫將會破裂，而由於 AI 已經和整個經濟強綁定，政府將不得不出面救市，就像他在 2008 年經歷過的那次一樣。

預測市場 Polymarket 上各種各樣關於 OpenAI 的押注的關注度很高。

有人在為 OpenAI 上市時的市值下注，估值各不相同；也有人在賭政府是否會在今年 7 月之前出手救助 OpenAI；還有人押注 OpenAI 會在 2027 年前被其他公司收購。

綜合整個業界的預測，回顧 OpenAI 成立至今的發展軌跡，有下面幾種可能的情境：

OpenAI 在耗盡投資者後破產

OpenAI 在一年到兩年內，通過 IPO 繼續募集資金

AI 泡沫破裂，OpenAI 得到政府救市

OpenAI 被其它巨頭公司收/並購，或與其他 AI 公司合並

以上幾種情況的組合

當然大家可以看出來，上述情境中大部分是偏負面的預測，沒有覆蓋所有可能出現的情況。不過站在 2026 年初的時間點，AI 泡沫論甚囂塵上，我們還是要圍繞事實——OpenAI並不樂觀的財務境況，來看看數字背後的故事。

訂閱補貼帶來沉重負擔

在 OpenAI 官方發布的《2025 年企業 AI 狀況報告》裡，CEO 山姆·奧特曼透露了 ChatGPT 周活躍用戶超過 8 億。

這是一個非常優秀的裡程碑，畢竟 8 億約等於全球人口的 10%。但尷尬的是，在這些用戶中付費訂閱用戶只占約 5%，即 4000 萬人左右。

然而，去年匯豐對 OpenAI 的收入模型進行了分析，指出由於 AI 基礎設施建設將在未來 5 年內對 OpenAI 造成至少 7920 億美元的成本，OpenAI 需要在 2030 年初實現 30 億周活躍用戶，並且將付費用戶比例提高到 10%，才能夠避免「入不敷出」，甚至資金鏈斷裂。

換句話說，OpenAI 的周活用戶量只需要再翻兩倍多一點，但是付費用戶數量卻需要增長 6.5 倍。

這份報告來自於匯豐環球投資研究 (HSBC Global Investment Research)，去年 11 月 24 日發布，名為《OpenAI：重新分析承諾與現金流》(OpenAI: Reassessing Promises and Cash Flow)，作者是歐洲 TMT 和全球科技解決方案的首席 Nicolas Cote-Colisson。

OpenAI 要完成幾乎不可能的用戶增長，與此同時還要和 Google、Anthropic 等美國本土對手，以及大洋彼岸紛紛重金入局 AI 的互聯網巨頭公司和 AI 小龍展開直接的競爭。

即便到了 2030 年 OpenAI 能實現 2-3 億不等的付費用戶，OpenAI 仍然需要支付巨額的算力成本去補貼其余 27-28 億使用 ChatGPT 的免費用戶。

OpenAI 最近宣布為免費和 Go 檔用戶加入廣告，毫無意外也是因為在 7 億周活用戶的量級上做補貼的成本太高了，越來越難以承受。

而另一邊，最新消息 Google 開始給 Gemini 用戶發放 Google Cloud 額度了（Pro 每月 10 美元，Ultra 100 美元）——誰也不好說，沒准這就是 OpenAI 被拖死的開始呢？

OpenAI 的營收渠道

即使 OpenAI 實現了 2-3 億付費用戶的目標，僅靠訂閱收入和廣告可能仍然無法回本。

綜合 OpenAI 自己的預測以及第三方研報，ChatGPT 本身到 2030 年的累積訂閱收入將達到 2700 億美元，而整個公司的年收入目標更是要達到 1700 億美元左右，並且努力沖擊 2000 億美元。

而 ChatGPT 訂閱只能提供一部分，能夠提供的年化收入只有 480-720 億美元左右。粗略估算，到 2030 年，OpenAI 仍會有 1000-1500 億美元的年收入缺口，需要開拓其它領域，增加收入來源。

潛在的收入來源包括：

廣告：OpenAI 已經有龐大的用戶基礎，且用戶粘性還算不錯，廣告展示和轉化確實可能成為重要的收入支柱。但問在大語言模型產品中如何自然地植入廣告，不只是 OpenAI，也是所有類似公司待解的難題。

消費者硬件：傳聞 OpenAI 可能在 2026 年下半年推出自有硬件設備，APPSO 和愛范兒此前報道該設備可能是一個「筆」形的產品。綜合各權威信源，OpenAI 對富士康等 OEM 提出了高達 4000-5000 萬台的備貨要求。不過上述消息尚未得到官方確認。

API 和 Agent 服務：隨著 AI agent 應用程序和編程 API 使用案例的增長，這塊業務確實有潛力帶來可觀收入。

但問題是，和具有記憶能力的大語言模型終端產品不同，API 是相對商品化的，只要性能相似、價格合理，用戶就敢於比較輕松地切換不同 API 提供商。這意味著 OpenAI 很難在 API 業務上形成持續的壁壘。

以及還有一個地緣問題：中國的最廣大用戶是很難轉化為 OpenAI 的用戶的（無論是 ChatGPT 還是 API）。而此時十年前的硅谷增長命題「下一個十億」又回來了，這也是為什麼你會看到 OpenAI 在瘋狂地培育印度市場。

企業許可：像 Perplexity 這樣的公司使用 OpenAI 的模型來構建獨特的產品，這部分 B 端業務相對穩定，但增長空間有限。另外就在前兩天，蘋果為 AI Siri 計劃引入了 Gemini 作為底層模型供應商，雖然沒有完全取代 ChatGPT（在蘋果計劃中 Siri 的部分功能可能分別由不同模型驅動），也為 OpenAI 的大客戶增長帶來沖擊。

OpenAI 在過去一年裡與英偉達、甲骨文、微軟、AMD、CoreWeave、Google 等公司，達成了極其復雜的連鎖交易。在這些交易當中，OpenAI 或許能夠獲得一些周轉資金，或是基礎設施費用的減免。

但問題是，這個巨大的「命運共同體」的本質，是拿錢去搞基建——OpenAI 只是過手，不是錢最終流去的方向。

金錢窟窿

根據今年 1 月公布的細節，OpenAI 整個 2025 年的實際收入達到 130 億美元（去年 OpenAI CFO 曾經預測 25 年 ARR 200 億美元，僅供參考）——與 2024 年的 37 億美元收入相比，實現了驚人的增長。

然而，這種增長伴隨著巨大的成本。據 The Information 報道，OpenAI 在 2025 年上半年的實收為 43 億美元，但現金消耗達 25 億美元，研發支出高達 67 億美元。

前不久，軟銀為 OpenAI F 輪注入了 410 億美元的現金（軟銀 Vision Fund 2 300億，共同投資者 110 億）。據報道，軟銀為了完成這筆交易不得不提前清算其它投資頭寸——市面上能扶得起 OpenAI 的資方，已經不多了。

而根據德意志銀行今年 1 月的最新預測，OpenAI 在 2026 年的全年現金消耗將飆升至 170 億美元左右。也就是說，以現在的燒錢增速來看，最多兩年，甚至可能不到兩年，F 輪融資就可能燒完。

與此同時，前面提到的匯豐首席分析師 Nicolas Cote-Collison 在研報中預測，OpenAI 到 2030 年仍然無法實現盈利，累計自由現金流仍然為負。他認為 OpenAI 處在一個史無前例般的財務黑洞當中：在扣除已知的融資和預計收入後，匯豐計算 OpenAI 將面臨高達 2070 億美元的資金短缺。

2070 億美元是什麼概念？OpenAI 必須在未來 5 年內，平均每天額外籌集 1 億美元，才能填補窟窿。金融時報 Alphaville 博客做了一個著名的諷刺：OpenAI 本質上只是一個「蓋著網頁的金錢窟窿」(a money pit with a website on top.)

馬斯克要求OpenAI和微軟賠償天價金額曝光

MIT天才剛畢業就被前OpenAI CTO搶走年薪$50萬…

OpenAI宣布在ChatGPT中加入廣告,以提升營收能力

問題是，填補窟窿的方法還沒有找到，但 OpenAI 繼續花錢的承諾已經給出去了：在接下來的 5 年裡，日常產品服務的後端造成的數據中心租賃費用可能高達 6200 億美元——OpenAI 的用戶增長速度早已超過了數據中心修建的速度，所以不得不從微軟、亞馬遜、甲骨文等租用數據中心提供算力。

還有電費，OpenAI 對於Stargate 數據中心的目標，是到 2030 年底擁有超過 36吉瓦的 AI 算力，相當於比美國佛羅裡達州還要大的用電需求。

根據匯豐的估算，算力租賃、基建、電力相加起來，OpenAI 未來 5 年內的基礎設施總成本將高達 7920 億美元。基建的投資增速只增不減：CEO 奧特曼還提出未來 8 年總計 1.4 萬億美元的總算力承諾。

這種巨大的、永無止境的資本需求，也是市場上出現關於政府救市、2027 年 IPO 或被收購等各種猜測的原因。

根據《華爾街日報》、彭博社的報道，OpenAI 已經進入新一輪規模至少在 500 億美元，可能高達 1000 億美元的巨額融資談判。投資方中可能包括來自阿聯酋等主權財富基金的資金。

該輪融資的投前估值高達 7500 億美元。再結合 OpenAI 1 月披露的初步財務摘要，2025 年全年實際營收 130 億美元——意味著 OpenAI 的市銷率高達 57.7 倍。

對於一個還在巨額虧損的公司來說，這個估值讓人不得不擔憂。對比其它科技巨頭，英偉達、微軟均為高額盈利，市銷率分別為 24.5 和 12 倍；成熟盈利模式的科技巨頭市銷率一般在 10-15 倍左右。

假設 OpenAI 上市並進入標普 500，指數裡唯一比 OpenAI 市銷率高的是 Palantir，超過 100 倍。但 Palantir 不僅處於盈利狀態，還和全球混亂局勢正相關。如果 AI 泡沫破裂，世界經濟遭到重創， Palantir 只會賺得更多，但 OpenAI 可能會完蛋。

OpenAI 的估值，賭的其實是它能夠從 AI 產品、服務商和規模供應商，進化為一個全球級別的 AI「基礎設施」。但如果 2027 年之前它無法通過各種方法實現前面提到的付費用戶增長，並且獲得規模更離譜的新融資的話，7500 億美元估值將面臨巨大的回調壓力。

事實上，整個 AI 行業都被卷入了這場前所未有的燒錢競賽。

根據 IDC 等多家研究機構的數據，2025 年 AI 基礎設施支出達到了驚人的規模：四大科技巨頭（亞馬遜、微軟、Alphabet 和 Meta）去年在 AI 基礎設施上的資本支出超過 3000 億美元；瑞銀估計，全球企業在 AI 基礎設施上的支出，在未來幾年內將上升到每年 5000 億美元。

這種前所未有的基礎設施投資浪潮，是由 AI 模型的巨大計算需求，以及主要技術公司之間 AI 能力和產品的激烈競爭所驅動的。

傳統軟件實現規模化的成本更低，但 AI 能力的規模化需要天量的前期投資。隨著模型越來越大，訓練和推理的成本只會繼續上升。每個模型推理的高昂成本，包括但不限於顯卡算力、電力、運營成本、人力成本等等，都進一步加劇各公司財務的緊張。

市場份額刺刀戰

雖然 ChatGPT 在 2025 年曾一度憑借網頁端超過 80% 的流量（數據源自 Visual Capitalist）建立起接近壟斷的優勢，但到了 2026 年初，這種優勢正在被迅速蠶食。

根據 Similarweb 2026 年 1 月的最新監測（和 Visual Capitalist 統計相比，增加了移動端的統計口徑），隨著 Google Gemini 在 Android 生態的深度發力，ChatGPT 的總體流量份額在 68% 左右，而 Gemini 則成功突破了 18% 的關鍵門檻。

這意味著，AI 聊天市場已從「一家獨大」開始進入雙雄爭霸，甚至群雄並起的新階段。

根據 Google 官方博客，Gemini 在 2025 年 11 月突破了 6.5 億月活躍用戶。這是一個重要的裡程碑，雖然仍低於 ChatGPT 的 8 億周活躍用戶，但差距正在逐步縮小。

與此同時，Anthropic 的 Claude 在特定領域特別是編程和代碼相關任務中表現優異，正在蠶食 OpenAI 的專業用戶基礎。埃隆·馬斯克的 xAI 也在虎視眈眈，依托著 X（原 Twitter）的龐大用戶群體。

與競爭對手不同，OpenAI 缺乏一個「殺手級應用」生態系統來深度綁定用戶：

Google 擁有整個工作空間（Gmail、Docs、Sheets 等）和 Android 生態系統的加持

Anthropic 在專業的 Claude 代碼使用方面建立了良好口碑

xAI 擁有 X 平台的分發渠道和用戶基礎

在 OpenAI 能夠推出自己的殺手級應用或物理設備之前，通往 26 億用戶的道路可能會異常艱難。

資本的退路上充滿荊棘

隨著公司估值突破 7500 億美元，自由市場的接盤能力已經接近極限。在 2026-2027 年的融資環境中，IPO 已經是 OpenAI 不得不考慮的突圍戰。

2027 年左右 IPO，OpenAI 可以利用公眾目前尚且高漲的樂觀情緒，將基礎設施融資的風險分散給二級市場的全球資本。這符合股東套現的需求，同時也是維持 OpenAI 燒錢速度的可持續融資方案。

然而，IPO 的時間選擇至關重要。匯豐研報指出，OpenAI 目前仍然處在一個相對「輕資產」的階段。但如果 Stargate 項目真的推進下去，到了 2030 年，OpenAI 將轉變為一家背負上千億美元硬件折舊壓力的重資產公司——IPO 的風險將成倍增加。更別提屆時投資者對 AI 的熱情可能已經冷卻。

不僅如此，通往 IPO 的道路上，荊棘重重。除了前面提到的財務窟窿之外，OpenAI 還需要解決公司架構、財務和法務上的一些問題。

比如，OpenAI 當前的「非盈利+封頂盈利」(nonprofit + capped profit) 架構，本身就是一個非常扭捏的發明，與當前二級市場的規則格格不入。如果要 IPO，OpenAI 勢必要再經歷一次爭議性拉滿的架構重組（更別提馬斯克也已經發出了訴訟，要求千億美元的天價賠償，也會進一步讓事態復雜化）。

此外，OpenAI 與微軟、英偉達、甲骨文等公司之間復雜且令人費解的連環資本局，在上市的時候也必須公之於眾。並且這些交易的細節，也會對 OpenAI 去年所謂的 130 億實收的真實情況帶來修正。

政府接盤的可能性

考慮到 AI 的戰略重要性以及 OpenAI 的關鍵作用，政府幹預——無論是崩塌的時候出面救市，還是直接參與投資，甚至像 Palantir 那樣將其「國有化」都是完全有可能的。

硅谷公司曾經崇尚海盜精神，但現如今 AI 圈子裡已經全然沉浸在貿易保護主義當中。DeepSeek、Qwen、Kimi、GLM 等中國模型早已迎頭趕上，本土的 OpenAI、Antropic 等公司也在借用地緣政治為自己溢價。

OpenAI 作為美國 AI 霸權的排頭兵之一，事實上已經獲得了某種類似於「軍工復合體」的地位。而這種地位，也有可能為其提供一層隱形的國家背書和保障。

一種可能性是，政府通過低息貸款、稅收抵免等方式來減輕 OpenAI 的財務負擔。以及，政府還可能大規模采購 OpenAI 服務，為其提供流動性。

這個事情的底線在於，美國政府可能不會允許領先的美國 AI 企業因為資金鏈斷裂而崩潰，所以可能會屆時出面救市。

然而，政府救助也會帶來獨特的挑戰，可能會嚴重影響 OpenAI 的運營自由度和戰略方向。而且，在一個政治極化的時代，是否救助一家 AI 私企，必然會成為充滿爭議的政治話題。

大而不倒，泡沫何時破？

OpenAI 無疑在技術方面取得了巨大成就。GPT-4、GPT-4o 以及後續的模型都代表了人工智能的最前沿水平。ChatGPT 已經成為有史以來增長最快的消費者應用之一，8 億周活躍用戶就是最好的證明。

但將技術成功轉化為財務可持續性，是下一個更加困難的挑戰。接下來，每個新模型都需要更強大的計算資源，更多的訓練數據，更長的訓練時間。這意味著 OpenAI 不能停止投入，必須持續增大投資才能保持技術領先。

但是，AI 技術的進步現在似乎也撞上了所謂的「規模法則牆」。模型訓練花費的成本更高，收益卻更低。GPT-5 就是這個邊際收益遞減的最糟糕案例……。

這就形成了一個惡性循環：需要更多資金來保持技術領先，但技術領先又需要更多資金來維持，而盈利的目標卻似乎越來越遙遠。

從很多角度來看，OpenAI 確實「大而不倒」(too big to fail)。有太多的 VC、PE、大銀行、產業巨頭和經濟利益與它緊密相關。放任它資金鏈斷裂將產生巨大的連鎖反應，各方絕對不可能視而不管。

綜上所述，事態發展的最佳方向，是 OpenAI 一邊追趕模型性能，一邊推出新服務來增長收入，同時獲得過橋融資來維持運營，最終在 2027 年左右 IPO。

整個 AI 行業多少都面臨著和 OpenAI 類似的困境。成百上千億美元資金湧入，推高了估值，創造了一個看似繁榮的生態系統。但仔細觀察就會發現，很多 AI 公司的虧損增速遠比收入增長更快。AI 投資已經變成了一個信仰行為，而非務實的財務投資行為。

金錢不是萬能的，但沒有錢是萬萬不能的。

OpenAI 能否在資金耗盡之前，找到活路？