萬科債券展期,房地產市場何去何從

日期: 2025-11-28 | 來源: 鈦媒體APP | 有0人參與評論 | 字體: 小中大
地產“優等生”最終也加入了公開市場債券展期的隊伍，萬科一筆債項余額20億元的中期票據（22萬科MTN004）將於12月召開持有人會議商議展期，展期雖不是違約，但會對公司信用狀況帶來不利影響，萬科債券和股票價格難免在短期顯著下跌。

根據萬科（000002.SZ）披露的2025年三季報，截至10月30日已完成288.9億元公開債務的償還，第一大股東深圳市地鐵集團有限公司（以下簡稱“深鐵集團”）已累計向萬科提供291.3億元的股東借款，即便在企業自身以及國資股東積極努力之下，作為地產市場公認“優等生”的萬科到目前還是未能遏制信用風險的蔓延，這次債務展期也說明國資股東希望萬科以其自身的努力和市場化的方式化解債務，無法再進行無條件的輸血。

萬科債券展期不僅體現出微觀房企的個體困境，還涉及到房地產市場未來到底會如何演繹，穩地產政策是否有效以及如何有效的宏觀問題，本文對此簡要討論以下三個問題。

房地產需不需要救，值不值得救？

當前房地產市場的總體狀況依然不盡人意。從銷售看，2025年前10月商品房銷售面積同比下滑6.8%，銷售額同比下滑9.6%，10月百強房企銷售額同比下滑超過30%，傳統“銀十”徹底缺席。從房價來看，10月70城10月環比、同比繼續全線下跌，二手房跌幅更大。從庫存看，消化周期已達30個月的歷史新高，三四線更高。從穩地產的政策效果來看，目前白名單貸款已超4萬億、保交樓專項借款3000億、城中村改造收購存量房，但市場反應卻越來越鈍化。

以上這些現狀和數據，正是萬科展期的一個宏觀背景。

從宏觀經濟研究的視角來看，加大救助房地產市場的力度是非常有必要的。新舊動能轉換當然需要社會資源的重新配置，持續高增長的房價會擠出其他領域的投融資機會。日本在房地產泡沫破裂後的經驗與教訓也說明，投融資體系需要快速的從傳統領域切換到新領域，而不應仍在房地產、建築等傳統領域持續輸血，以避免金融體系的資產負債表損失集中而快速的顯現。

但是，也應當看到日本當時緩慢而長期的通縮環境實際上並不利於創新體制的形成，創新往往意味著高風險，但日本的銀行部門因淨息差收窄而普遍產生“惜貸”現象，居民部門忙於去杠杆，對於高技術產品的消費需求也存在不足，多重因素影響下日本電子產業也隨之衰落，2010年前後夏普、東芝等電子設備廠商陷入長期虧損，面板、芯片等高技術零部件市場被我國和韓國替代。

從我國當前的房地產市場來看，房價從2022年4月份的普遍下跌到現在已經持續了接近4年，各個地區的房價累計下跌幅度普遍超過30%，也有不少城市下跌超過40%甚至價格折半，從調整時長和調整幅度來看，是時候讓房地產市場盡快觸底了。

住房占居民部門總資產的比重將近六成，占實物資產的比重將近七成，住房資產縮水對於居民部門的支出預期及能力的壓制還是顯著的，比如社零額增速持續偏低，比如居民消費信心指數仍在谷底，再比如居民新增信貸數據多個月份為負，這些數據說明我國居民部門也正在處於去杠杆過程中，而考慮到股票資產占居民總資產的比重偏低，權益市場的上行恐怕也難以產生足夠的財富效應對沖掉房價下行的影響。當然，近兩年我國在高技術制造以及人工智能、大數據等領域取得了顯著的進步，但從宏觀經濟運行的走勢來看，新動能帶來的增長還不能對抗舊動能形成的收縮。

從資源流動和資金配置的角度來說，只要房地產市場和房價的增幅不超過科創投資回報就可以了，房價長期向下調整不能觸底，最後可能還是會通過消費端對高技術領域的投資回報形成制約。

如果需要救，房地產市場該怎麼救？

如果可以做事後的假設，房地產市場擠泡沫的最佳方式恐怕應當是“快刀斬亂麻”，而不是“慢刀子割肉”，一次快速的下跌和市場出清可能會顯著的降低當前的棘手程度。但是快速出清的確也難以做到，因為此前居民部門對於房價長期向上的預期牢不可破，是和我國的土地財政和基建投資模式密切相關的，居民相信政府要依賴土地資源和土地金融謀發展，對於房價的“信仰”實際上摻雜了對於政府不會讓房價下跌的預期。

面臨當前情境，關於如何救助房地產也有路徑的分歧。

一部分觀點認為最重要的是救主體，也就是通過白名單、保交樓、項目並購、城投平台接手等方式，穩定住開發商並防止風險進一步蔓延，國資股東對於萬科的救助，實際上也是在救助主體。這種方式有一個難以避免的缺陷，就是被救助的主體可能只有持續的再去拿地、開發，才能獲得現金流和經營預期，這可能會再次推高房地產庫存，市場更難以出清。萬科展期也說明，即便是最優質的主體，在當前的市場環境下也很難靠“輸血-建設-再輸血”來救助。
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