一文看懂美國貨幣市場基金結構、規模、分類及監管
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鳳凰國際iMarkets訊北京時間1月29日，國有銀行交易員周曄發表美國
貨幣市場基金淺析，以下為其主要分析觀點。
從1972年美國第一只貨幣市場基金誕生至今，美國的貨幣市場
基金規模實現跨越式增長，現已成為美國基金業重要的部分，並在美國投資者資產組合中起著重要作用。
本文旨在通過淺析美國貨幣市場基金結構、規模、分類及監管等方面，讓讀者有個較為清晰的認識。
貨幣市場基金概念及演變
貨幣市場基金（Money Market Fund, MMF），或者稱為
貨幣基金（Money Fund）， 是共同基金（Mutual Fund）的一種，是指專門以貨幣市場為投資領域和對象的一種
投資基金。在美國，其投資方向主要包括政府債券、銀行存款證、
回購協議、商業票據，以及其他高流動性、低風險的金融工具。此外，貨幣市場基金是大型銀行融資的主要渠道。
美國貨幣市場基金被喻為美國共同基金發展歷史上最大的創新。因70年代出台的條例禁止銀行對活期存款支付利息，且對多種銀行存款設定了利率上限，這使得商業銀行無法使用利率手段來吸引儲戶的資金。在這樣的條件下，金融創新推動貨幣市場基金應運而生，它通過匯攏投資者的資金入池，然後將資金池投向一些短期的證券比如美國
國債以及一些商業票據等，獲得的利息收入再回報給投資者，變相成為了銀行活期儲蓄的一種替代品。美國投資者投資貨幣市場基金的好處在於，不僅可以獲得貨幣市場工具組合的收益，也具備具有活期儲蓄的方便性，即買賣交易靈活，流動性好。此外，貨幣市場基金主要是出於為政府和最優質的金融機構和企業提供短期流動性，與銀行放貸或企業融資有很大區別，因此還無需繳納准備金。
美國貨幣市場基金結構和參與者
下圖系統地描述了貨幣市場基金的市場參與者和涉及到的金融工具，其中STIF是指
短期投資基金（Short-term Investment Funds），LGIP是指當地政府投資池（Local Government Investment Pools）。
圖：美國貨幣市場基金結構
美國貨幣市場基金規模和分類
根據Crane Data數據，截至2017年底，美國貨幣市場基金總規模高達2.8萬億
美元（最高曾達到過3.9萬億），總年化收益約為75億美元，參與的投資者多達2400萬人。
圖：美國貨幣市場基金總規模，數據來源：ICI，Crane Data
上圖顯示了貨幣市場基金1978年至2017年年均資產規模變化情況，2008年一度達到頂峰，2010年回落，此後7年走勢基本比較平緩，即便那段時間
美聯儲維持聯邦基金利率在0-0.25%水平低位，貨幣市場基金的規模也保持了相對穩定。
按照不同的劃分標准，貨幣市場基金可以有若幹種分類，具體見下表。其中政府型和優先型貨幣市場基金主要投資短期國債及商業票據等短期投資工具，投資獲得的利息收益是需要繳納聯邦所得稅的。而免稅型貨幣市場基金則專門投資於州政府和地方政府發行的一些可以免稅的短期證券。
分類
主要投資范圍
按資產投向
政府型（Government）
政府相關機構發行或擔保的金融工具、美國短期國債（treasury）
優先型（Prime）
商業票據（CP）、銀行定期存款證（CD）
免稅型（Tax exempt）
美國各地方政府發行的短期證券（Muni）
分類
投資者類型
按銷售對象
零售型（Retail）
個人投資者
機構型（Institutional）
機構投資者，最低和追加購買金額為100萬美元
表：貨幣基金分類，來源：美國投資公司協會（Investment Company Institute，ICI）
下圖顯示了不同類型的貨幣市場
基金發行規模及占比情況。優先型基金占比僅12%，政府型基金（包含短期國債在內）占所有MMF比重將近74%，並且在所有機構投資者中，幾乎90%以上貨幣市場基金是投資於政府債券。
數據來源：ICI，Crane Data
美國政府加強對貨幣市場基金的監管
在美國，貨幣市場基金主要受《1940年投資
公司法》項下的“2a-7規則”（Rule 2a-7）的監管。2008年贖回危機之後，美國
證券交易委員會（SEC）加強了對貨幣基金的約束，並於2010年迅速出台了Rule 2a-7的增補條例，以應對和防范未來可能的貨幣基金流動性風險。條例著重提高了對貨幣基金的流動性要求，例如縮短投資組合的平均期限、減少次級證券的投資比例、新增對每日和每周的流動性要求、強調信息披露等，以達到降低長期債券和高風險
證券投資比例的目的。
最早，所有貨幣市場基金均實施1美元固定單位淨值（Net Asset Value, NAV），即根據到期時的預期收益計算其淨值，這樣的結果是這類基金很容易將淨值做成1美元以上，除非投資出現償付違約。因此保持淨值在1美元以上對於吸引投資人至關重要，它最大程度地維持了貨幣
基金投資人的穩定。當然，如果投資表現不理想，每單位NAV將低於1美元，投資人將面臨損失。雖然這樣的情形不常發生，但在2008年金融危機爆發時期，有部分主要投向雷曼兄弟、房地美、房利美債券的基金損失慘重，NAV大幅低於1美元，引發投資人大規模贖回。2015年7月，美國證券交易委員會（SEC）通過了一項貨幣市場基金新規，新規要求從2016年10月起，面向機構投資者的優先貨幣基金（Prime Institutional MF）采用浮動淨值，不再維持每單位1美元的固定價格，以避免出現大規模贖回現象並引發金融市場動蕩。此外，新規還允許所有貨幣市場基金在贖回壓力大時征收流動性費用並設置贖回門檻，以降低擠兌風險。上述新規旨在教育投資者，讓他們意識到貨幣基金的資產價值會隨市場條件發生變化，從而促使他們及時調整持倉，而不是等到
基金淨值跌到1美元以下，才大批進行贖回。它初衷是積極的，讓美國貨幣市場基金行業更安全、更透明，然而新規的結果是導致Prime Institutional MF資產大規模流向Government Institutional MF（見圖中紅圈部分）。
圖：貨幣市場基金分類規模，數據來源：Crane Data
美國監管具體指標和要求
2014年後，美國SEC對貨幣市場基金提出的具體要求和約束整理如下：
監管指標及要求（2014年後）
流動性要求
1.基金持有非流動性證券（無法在7日內變現的證券）不少於5%，日流動資產（daily liquid assets）不少於10%，周流動資產（weekly liquid assets）不少於30%；
2.定期進行壓力測試以確保維持穩定份額淨值；
3.持有合理預測贖回發生時足夠的流動性資產。
資產質量要求
1.持有二級證券不超過總資產3%；
2.持有同一發行人的二級證券由不超過0.5%；
3.持有二級資產最長期限45天；
4.更為嚴格的回購協議交易。
組合期限要求
1.以美元計算的加權平均組合期限（dollar-weighted average portfolio maturity，WAM）不超過60天；
2.加權平均組合年限（dollar-weighted average life，WAL）為120天。
信息披露要求
1.須於每個月末5天內公布資產組合信息，且該信息披露持續至少6個月；
2.每個月按照一定格式將電子版資產組合信息提供給SEC，其中主要包括以市場估值為基礎的淨資產值（net asset value，NAV）。
可以預見，監管愈發嚴格是大勢所趨。就以組合期限要求為例，2010年以前，美國貨幣市場基金的WAM上限為90天，在2010年改革中被縮短為60天，同時引入新監管指標WAL，上限為120天。
美國MMF市場主要發行人一覽
目前美國市場上排名前三的貨幣市場基金發行人分別是Fidelity、Vanguard以及Black Rock，三家機構截至去年11月底的合計發行規模占全部市場份額的40%，Fidelity作為MMF老牌發行機構榮膺榜首。
數據來源：Crane Data
美國占全球MMF市場半壁江山
最後，縱觀
全球市場，盡管中國、愛爾蘭、法國市場規模逐步擴張，但美國貨幣市場依然穩占全球市場半壁江山（見下圖）。相比，中國貨幣市場基金規模遠小於美國，作為一個比較成熟的市場，美國地區無論是發行人、投資者等市場參與方，抑或是監管動向變化，均對新興市場具有一定導向作用。
圖表：全球市場MMF構成，來源：美國投資公司協會（Investment Company Institute，ICI）
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