美国国债市场和利率走势走向何方

　　截至2021年2月，美国公共债务总额与2020年美国国内生产总值的比值为133.3％。根据美国国会预算办公室估测，美国在2021财年的预算赤字将达到2.3万亿美元，占其国内生产总值的10.3％，这将是有记录以来的第二高水平，仅次于2020年的14.9％。随着即将推出的1.9万亿美元财政刺激计划，2021年美国的预算赤字预计将高于美国国会预算办公室此前的预测。

　　美联储3月的议息会议已再度表明将继续保持宽松货币政策，指出尽管经济活动和就业指标最近有所回升，但受新冠疫情大流行影响最严重的部门依然疲弱，通货膨胀率仍低于2%，公共卫生危机给美国经济带来的压力与风险仍在延续。虽然美联储本期的经济预测将2021年GDP增速与PCE通胀分别上调至6.5%和2.4%，显着高于去年12月份的预测，但其对美国中长期的经济增速与通胀趋势的判断却没有发生实质变化。在将平均通胀率长期维持在2%的框架下，短期非持续性的通胀上升不会影响美联储的政策。

　　经济学界就利率和通货膨胀的长期走势将如何演变存在着大量争论。在过去的40年中，美国国债收益率一直呈长期下降趋势。一些经济学家认为，全球经济将持续陷于低通胀、低增长和低利率的环境中。但也有经济学家认为，我们可能正处于从通缩压力转变到通胀压力的长期拐点，美国国债利率已触底回升，并有持续上行趋势。由于人口老龄化、劳动力增长下降和全球化放缓等因素影响，在未来三十年左右的时间里，主要经济体可能会面临长期的结构性通胀压力。最终，那些增长乏力而且债务不可持续的经济体将不得不面临一系列危机。

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　　根据英国经济学家查尔斯?古德哈特（Charles Goodhart）及其合作者的研究，人口与劳动力结构变化和全球化是导致过去几十年来低通胀环境的重要驱动因素。1980年代以来，人口红利和中国、东欧国家与其他新兴市场逐步融入全球贸易体系，为世界经济提供了大量低成本劳动力。随着制造业产业链在全球化趋势下的转移和技术变革的加速，商品价格得以保持稳定乃至下降，使几十年来持续的低通胀环境得以实现。

　　然而，由于人口结构的变化，现在发达国家和包括中国在内的一些发展中国家都在日益老龄化，劳动力增长持续萎缩，人口抚养比预计将大幅上升，加上全球化趋势遭遇逆风，产业链转移面临保护主义和民粹主义政策的挑战，工资水平与商品价格可能会面临长期结构性上升的压力。与此同时，随着政府债务和预算赤字压力不断累积，各国政府和央行对通货膨胀的容忍度也可能会进一步提升。毕竟，通货膨胀是降低债务实际负担、减轻赤字压力的一种便捷方式。

　　但值得强调的是，无论长期趋势如何演变，通货膨胀终究是一个过程。用简单的债券市场行话来说，“通货膨胀不是超级跑车，它不可能在10秒内由0加速到60英里/小时”。最近的美国国债利率变动更像是对去年异常低利率的纠正过程，而不是通胀和利率进入长期上行周期的明确起点。现阶段，发展中国家仍然需要大胆采取措施促进经济增长、创造就业机会、推动创新和提高生产率。归根结底，高质量的增长和可持续的财富创造才是化解赤字和债务问题最重要的手段。