[六脈神劍]

美國眾議院本周三（12月2日）全票通過《外國公司問責法案》（The Holding Foreign Companies Accountable Act），該法案要求在美國交易所掛牌上市的外國公司，必須遵守美國的審計標准，否則將面臨退市。

雖然法案針對所有外企，但目前美國監管部門未能有效獲取審計文件的上市公司中，中國公司占比超九成。

該法案在今年5月已在美國參議院獲得通過。目前兩院都已通過，下一步將呈送白宮，川普總統簽署後將生效成為法律。

法案生效後，將對百余家中資企業產生影響，其中不少公司已啟動回香港二次上市的流程，以規避新法案對公司的負面影響。

隨著中美貿易持續對峙，外交和科技領域摩擦加劇，新法案引發對全球最大兩個經濟體“金融脫鉤”的擔憂。

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中美監管政策沖突

《外國公司問責法案》規定，如果外國公司連續三年未能通過美國公眾公司會計監督委員會（PCAOB）的審計，將禁止這些外企在美國的任何交易所上市。

美國公眾公司會計監督委員會是2001年美國安然公司欺詐案後設立的機構，對上市公司的審計進行獨立監管，目的是保護投資者的權益。

通常而言，在美國上市的公司都要經過該委員會的審計。不過，這項規定與中國的法律法規相沖突。

會計師事務所在對公司進行審計過程中，將可獲取公司的各類資料，並形成審計工作記錄，這些材料被稱為審計底稿。

中國多項法律法規明確，審計底稿等檔案應當存放在境內，且不得違反相關規定擅自使用任何手段技術傳遞給境外機構或者個人。理由是涉及到國家機密、信息安全和國家主權。

如果境外監管機構（比如美國公眾公司會計監督委員會）要對某家中國公司進行審查，需要得到中國監管層的同意，合作進行審查。

事實上，2013年，中美的證券監管機構簽署了一份合作備忘錄，但即便如此，PCAOB能獲取的審計底稿也極其有限，無法達到對所有上市公司的有效監管。

阻礙美國公眾公司會計監督委員會監管的國家不止中國一個，但考慮到中國的經濟體量和在美上市公司的數量，中概股公司成為美國該委員會不滿的焦點。今年四月，PCAOB公布阻礙財務審計公司向該委員會提供審計文件的上市公司名單中，超過90%為中國公司，其他公司來自包括法國、比利時等國。

《外國公司問責法案》生效後，在美上市的中概股公司被夾在互相沖突的兩國監管層中間。擺在他們眼前的選擇，要麼退市，另尋他地上市；要麼轉換審計事務所，接受美國方面審計；或者接受中美兩層審計，推高審計成本。

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如何發展到這一步

中美在上市公司監管法規上的沖突由來已久，隨著中美整體關系緊張，沖突也愈演愈烈。

去年10月，中美貿易談判經過長時間停滯後，剛剛決定重啟，中國副總理劉鶴赴美前一周，有報道稱白宮正在考慮對已上市的中國企業實行強制退市，美股大盤應聲大幅下挫。不過白宮隨即出面澄清為假新聞。

但今年以來，兩個新的變量幾乎同時出現，讓事態發展突然轉向。

三四月間，新冠疫情肆虐美國，中美關系急劇惡化，從貿易爭端，演化為全面對抗。

與此同時，4月2日，在納斯達克上市的瑞幸咖啡承認，其財務主管劉劍及其下屬，懷疑在2019年第二季至第四季度期間，偽造虛報，初步估計涉及銷售造假金額達22億元人民幣。

5天後，在美上市的好未來教育公告稱，內部審核中懷疑有員工“行為不當”，和外部供應商合謀，偽造合同誇大“學而思輕課”的銷售數據收入，有關誇大的業務約值1億元人民幣，占總收入3%至4%。

不僅如此，愛奇藝、跟誰學等中概股公司也屢被做空機構狙擊，但兩者都強烈否認有關指控。

此時，中概股公司在美國面臨“信用危機”，監管死角的問題再次浮出水面。

隨即，5月，美國參議院就全票通過《外國公司問責法》，集中引發中概股公司可能被“集體退市”的憂慮。

8月初，川普進一步在政府層面提出一項類似的計劃。

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誰受損？誰受益？

《外國公司問責法》在參眾兩院全票通過，但長期影響依然存在爭議。

首先利益攸關的是眾多在美上市的中國公司。PCAOB公布的數據顯示，截止今年7月1日，共有250家在美上市的外國公司阻礙該機構進行監管，其中來自中國公司占絕大多數，達到227家。除部分在場外交易外，在紐交所和納斯達克掛牌交易的為176家。

不過，評級公司標普發布報告認為，對這些中國公司而言，從美股被動退市的可能性不會對其信用狀況構成重大威脅，因其中多數公司還有進行權益融資的其它選擇。

“全球其它交易所，以及中國國內的交易所一直都在創造條件，以便吸引可能不再在美國交易所上市交易的中國公司，” 標普全球評級分析師谷力佛表示，預計這些公司將有充足時間來完成第二上市，因此“我們認為從美股被動退市不會造成公司評級下調。”

但如果被強行退市，這把斬向中資企業的大刀，將不可避免地傷及美國投資者。

中概股公司雖然屢屢“暴雷”，但中國經濟發展迅速，使中概股公司表現搶眼。很多機構基金重金押注中國企業的成長。比如，京東最大的股東之一是美國零售業巨頭沃爾瑪，持股超過10%。

再比如，根據Refinitiv數據顯示，黑岩（Blackrock）、普信（T. Rowe Price Associates）和先鋒集團（Vanguard Group）三家機構在中國公司的投資總市值超過400億美元。

其次，赴美上市的中介生意也將受到影響，華爾街各投行在中企首次公開募股（IPO）中每年賺取數億美元。

不過，法案的支持者認為，短期損失雖然可觀，但此舉可以倒逼中國監管的強硬立場，或者用其他方式彌補長期監管死角，長期來看，減少投資者“踩雷”風險。

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香港成最大受益者

數以百計的中國公司，遠渡重洋，赴美上市，主要有兩個原因。

一方面，美國股市對科技創新企業偏愛，給出較高估值，同時美國股市成熟度高，市場開放，帶來絕佳的流動性。

另一方面，長期以來，中國A股市場上市門檻較高，比如要求企業必須連續三年盈利等。對於新興模式的科技公司而言，達到這些要求比較難。

即便，門檻較低的香港股市此前也要求上市公司“同股同權”，而科技企業往往希望在創始人掌握較少股權的情況下，能夠控制公司。

在A股和港股面前，美國股市則顯得開放和靈活，因此稱為諸多大型科技企業和互聯網企業的首選地。

然而，兩地的股票市場在過去幾年，快速改革。

比如，港交所修改規則允許“同股不同權”，成功吸引小米公司等在港上市。同時，新設便利第二上市渠道接納大中華及海外公司將香港作為第二上市的地點，甚至宣布允許在第二地上市公司列入恒生指數。

A股市場則在上海設立科創板，也允許同股不同權，取消一系列上市門檻，實施注冊制。

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這些改革的襯托下，赴美上市的優勢不那麼明顯，劣勢卻進一步凸顯。比如，中概股主要市場大多集中在中國，美股投資者不如本土投資者了解企業的發展潛力，傾向給出更低估值；以及不斷惡化的中美關系和不斷收緊的監管措施。這些因素共同推動，中概股公司的回流。

總體觀察，中概股公司采取選項為：仍保留在美國上市，同時開啟在香港二次上市。包括阿裡巴巴、京東、網易等已成功在港二次上市。此外，具備在港二次上市資格的中概股公司還有34家，其中不少已啟動流程。這些公司在香港二次上市後，有可能逐步提高在香港的交易規模，最終從美股退市。

還有公司則直接選擇私有化，從美股退市，然後擇地再次上市。比如今年7月，新浪和攜程兩家公司就有此計劃。

最後，對於更小的上市公司，既不符合在港二次上市的資格，又沒有資金進行私有化，也可能選擇“改換門庭”，選擇與在美國注冊的審計事務所合作，接受美國公眾公司會計監督委員會的監管。

在這個過程中，香港成為最大的受益者，原本每年的首次公開募股水平與紐交所旗鼓相當，如果30余家中概股公司回流香港，將帶來超過5000億美元的資金，強化香港作為亞洲金融中心的地位。