[溜达]

华尔街上有另一大流派，即价值派，对增长派的做法，很不以为然，他们认为，基于股票的未来增长投资是不可靠的，要想有好的投资，必须注重于股票的内在价值，也即现在是不是值得买，今天我们就探讨一下这价值派选择股票的方面的问题。

（一）为什么要投资价值股？

为什么要投资价值股？我们只要看一下价值派的代表人物的投资业绩就会一目了然。说起投资价值股，我们首先应当提到的便是著名的学者和股票分析大师Ｂｅｎｊａｍｉｎ　Ｇｒａｈａｍ，正是他系统地提出和总结了股票价值分析的理论和方法，奠定了股票价值分析的基础，也成为价值派的开山鼻祖，他的著名的　Ｓｅｃｕｒｉｔｙ　Ａｎａｌｙｓｉｓ的著作，不仅受到价值派投资人的尊崇，在今天仍然是华尔街上各类投资人必读的经典。

在华尔街上最负盛名的价值派投资人莫过于沃伦。巴费特（Ｗａｒｒｅｎ　Ｂｕｆｆｅｔｔ）了，他上学时曾经师从Ｂｅｎｊａｍｉｎ　Ｇｒａｈａｍ，毕业后又跟随Ｂｅｎｊａｍｉｎ　Ｇｒａｈａｍ投资，除去他对Ｂｅｎｊａｍｉｎ　Ｇｒａｈａｍ的股票价值学说坚信不疑外，他也真正在实践中把股票价值学说运用到了炉火纯青的地步，他所经营的　Ｂｅｒｋｓｈｉｒｅ　Ｈａｔｈａｗａｙ公司最初成立投资公司时的１１万美元的资本起家，从５０年代中期到９０年代４０多年的时间里已经从最初的每股２５美元增长到２０００年几乎快接近于９万美元，增长了几千倍，到现在刚刚开过的股东大会为止几十年里平均每年超过２２％，他作为Ｂｅｒｋｓｈｉｒｅ　Ｈａｔｈａｗａｙ公司的最大股东也成为美国第二巨富，当初投资他的公司的投资人如果长期持有的话，也成为巨富，而他本人也成为价值派投资人的杰出代表，许多投资Ｂｅｒｋｓｈｉｒｅ　Ｈａｔｈａｗａｙ公司的投资人，对沃伦。巴费特的坚信不疑就象沃伦。巴费特对价值股的坚信不疑一样，有的人甚至提出了　Ｉｎ　Ｂｕｆｆｅｔｔ　Ｗｅ　Ｔｒｕｓｔ．不管在什么时候，遇到什么风浪，巴费特投资价值股的坚定信念都没有改变。

目前已经９０多岁但还活跃于投资界的约翰。坦普顿（Ｊｏｈｎ　Ｔｅｍｐｌｅｔｏｎ）是价值派投资人中的另一个优秀代表。他在超过６０过年的投资生涯中，以收寻无人问津的价值股票而久负盛名。二次大战略期间他购买破产股票而获利的故事在投资界广为流传。而他所经营的Ｔｅｍｐｌｅｔｏｎ共同基金，也业绩非凡。他的著名的名言，崇奉价值股的投资人当牢记：太多的投资人热衷于展望和趋势，但注重于价值可以赚钱。在股票市场上，要想买到便宜的话是买多数投资人正在卖的股票，除此之外，别无它途。

忠诚（Ｆｉｄｅｌｉｔｙ）投资公司的彼得。林奇　（Ｐｅｔｅｒ　Ｌｙｎｃｈ）也是价值　派的风云人物。他从６０年代中期到９０年的时间里，主持其中的麦哲伦（Ｍａｇｅｌｌａｎ）基金，他所采取的价值　型投资方式平均每年收益高达２３％，基金本身也成长为美国最大的共同基金。投资该基金的客户也大受其益。

上面举的是专业投资人价值派的杰出投资人的例子。对于个人投资者来说，９０年代初金钱杂志以封面并在里面用大量的篇幅介绍了一位名叫安娜的个体投资人的例子，安哪老太太一生家庭理财的故事对个体投资人很有启发和帮助，这位安哪女士，在二次大战前的几十年里，把自己一生结余下来的钱交给专业投资人士管理，但经过二十年代末到３０年代的经济大萧条和二次大战的洗礼，已经所剩无几了，安哪女士发奋图强，决心自己管理自己的钱，从４０年代中期开始，把剩下的５０００美元自己投资到股票市场，到９０年代初她去世时捐赠给慈善事业时，已经高达几千万美元，平均每年增长高达２５％左右，她的投资业绩和上面提到的伟大的投资大师相比也好不逊色，而且在如此之长的期间内保持这样的业绩，绝大多数的华尔街上的投资人都望尘莫及。她的投资原则便是选择高质量的公司和股票，在低价格时买入，长期持有，实际上她的投资过程和理念是真正实践了价值派投资的真谛。

（二）价值乎？垃圾乎？

这价值派投资说起来好像很容易，实际做起来则完全不同。如果细心观测的话，我们会发现绝大多数的投资人特别是个体投资人都宣称自己寻找好的有价值的公司来投资，但结果却和上面我们提到的那些价值派的投资人的结果大相庭径，原因在那里呢？或许我们上次提到的８０／２０定律仍然可以给我们一些启示，实际的情况是，现在市场上的所谓的价值股中有８０％之所以便宜是因为它们本身就劣质而价廉，因而如果我们贪图便宜买到的股票并不是真正的优良价值股，而是劣质的垃圾。而在市场上，廉价的甚至贵重的垃圾充满于市，特别是在个体投资人情绪高昂的牛市时更是如此。

还有更为重要的一点是，尽管投资人都宣称自己寻找好的有价值的公司来投资，但实际上判断股票的价值时依据股票的基本分析来考察股票的却非常少，股票价值的判断对多数投资人来说主要是看该股票曾经有过多好，现在打了多少折扣，就认为价格便宜了，这一点，包括大的投资公司推介股票时也不能幸免。我们举几个前几年很熟悉的例子就可以看得很清楚。比如Ｌｕｃｅｎｔ作为投资人持有最为广泛的股票之一，从ＡＴ＆Ｔ单独分出来之后，广为投资人欢迎，股票价格也乘前几年经济扩张的东风，一路顺风，曾经长到快８０美元左右，后来股票掉到５０美元左右时，无论是大的投资公司，还是个体投资人，都一片呼声，说是该买的价值股，在当时看来，人们都信心十足地坚信这样的股票值５０美元，再往下掉是不可思议的事情。实际的情况是，该股票从５０美元又回光返照到６０－７０美元，创造了一个极为短暂的给投资人逃命的机会之后，就驾长车一路下跌，而且令投资人跌破多副眼镜，跌破３０美元，２０美元，１０美元，甚至连１美元关口都没有守住，这拥有世界上著名的贝尔实验室的郎讯公司令华尔街上的投资人扼腕长叹，无可奈何。

就连那现在臭名昭著的安然（Ｅｎｒｏｎ）和世界通讯（ＷＣＯＭ）公司，股票价格从大约８０美元掉下到５０美元左右时，许多投资公司也仍然当作价值股票来推介为”ｂｕｙ”，当股票下降到１０美元时，还有人推介“ｓｔｒｏｎｇ　ｂｕｙ”，当掉到１美元以下时，才推介为”ｓｅｌｌ”，只是这时候，对于５０美元当作价值股买进的人来说，卖掉已经没有多少意义了。

（三）怎么样选择价值股？

下面讨论几点供投资价值股的投资者参考。与增长派买股票时花高价买好货的做法相反，价值派通常低价买便宜股票，下面的一些指标常用来估计股票的便宜程度：

⒈股票价益比（Ｐｒｉｃｅ／Ｅａｒｎｉｎｇ　Ｒａｔｉｏ，ＰＥ　Ｒａｔｉｏ）：价值派投资人对股票的价益比非常重视，是衡量股票价格是不是便宜的重要特征，买股票时ＰＥ值越低，买到的股票越便宜，对价值派投资人来说，大约１０左右的Ｐ／Ｅ比值是比较让人放心的合理价位，对于好的绩优股票，１５左右的Ｐ／Ｅ比值也可接受，但超过２０则一定是付了高价了。

用这一条来衡量的话，假如２０００年时的股票牛市的时候，能够按照这一条来投资的话，就会避免买入那些价格高的不可思议的股票，当然后来也就会避免很多损失。

⒉股票价格红利比（Ｐｒｉｃｅ／Ｄｉｖｉｄｅｎｄ　Ｒａｔｉｏ）：红利值是价值派投资人比较重视的另一个评价指标，一般优秀的价值股每年都付给普通股优厚的红利，红利值越高，股票收益的确定性越高，能付高达５％以上红利的股票常常是价值派投资人追求的对象。

⒊股票价格销售比（Ｐｒｉｃｅ／Ｓａｌｅｓ　Ｒａｔｉｏ，ＰＳ）：每股年销售值，也可用来评价股票的价位，当然由于不同的公司有不同的特点，不能用统一标准，但是对价值股投资人来说，比值为２倍可以用来作为参考指标。

⒋股票价格帐面价格比（Ｐｒｉｃｅ／Ｂｏｏｋ　Ｖａｌｕｅ　Ｒａｔｉｏ，ＰＢ）：用公司的股票价格除以每股帐面价格值，就得到了公司的股票帐面价格比，对同一股票来说，买股票时ＰＢ值越低，表明买到的股票越便宜，尽管不同的公司和工业可能有不同的特点，但比值为２倍左右是合理的价位标准。

⒌股票价格现金比（Ｐｒｉｃｅ／Ｃａｓｈ）：用公司的股票价格除以每股拥有的现金值，就得到了公司的股票现金比，对同一股票来说，买股票时每股拥有的现金越高，股票越有价格。

⒍股票价格债务比（Ｐｒｉｃｅ／Ｄｅｂｔ）：公司债务也是价值派投资人非常重视的数值，用公司的股票价格除以每股拥有的债务值，就得到了公司的股票债务比，对同一股票来说，买股票时每股所负的债务越高，危险也就越大。当然对于公司来说，也不是负有债务就一定是坏事，如果运用得当，拥有一定的债务会提高企业效率，增加投资回报，但对于搜寻便宜价值股的投资人来说，高的债务一定不是好事情。

说到用上面说的那些股票比值来评价股票的价格，我们举一个前几年刚发生过的例子。在前几年发生的技术股崩溃的过程中，有好多的公司因为频临破产的边沿而股票价格不仅远远低于上面提到的各种指标，而且低于公司的帐面价格（ｂｏｏｋ　ｖａｌｕｅ），有的甚至低于公司的手上持有的现金价值，一个极为典型的例子是有一家从事计算机存储技术的公司（符号ＳＴＯＲ），在倍受经济衰退打击之下，公司管理层试图开发新产品和市场的努力失败之后，决定宣布破产，消息宣布之后，该公司的股票当日竟然增长了８０％，原因何在？因为该公司帐面上资产减去债务后，手上的的现金值有股票价格的两倍，公司决定关门后，把现金付给普通股持有者，因而引得股票上涨。当然大多数破产公司不会像这家公司这样急流勇退，一般是不等河水枯竭不回头，破产时资本不敌债务，这只是个极端的例子，但却很能说明价值股投资的原理。

⒎买价值股的时间：在牛市末期购买股票价益比低和发放红利高的公司，可以大大降低投资的风险，当然在熊市末期你周围的人都已经抛售了股票并且谈股色变的时候，是价值股的最好时机，根据统计，这样的时机每隔５－７年甚至１０多年才出现一次，投资人若遇到了，千万不要错过，若到江南遇上春，千万把春住。

⒏耐心：购买价值股的人必须锻炼耐心，坚定的信念是必备的素质，若你买的股票买了不长，甚至下跌，仍然可以处之泰若，你就具备了购买价值股的必须具备的首先素质，不然的话，最好选择其他投资方法。

⒐挑剔：这是购买价值股的另一个重要条件，试想一下，那增长派投资人花高价买的今日发光的东西不一定是金子的话，价值派投资人买的这今日黯淡无光的东西是垃圾的可能性就更大了，发光的不一定是金子，而垃圾一定是无光的。在这一点上，买股票就和买其他的商品一个道理，比方说，要真正买到价值的话，我们要买的不是便宜货商店里的便宜货，而是那高级商店里清仓价廉的精品货。就这一点上来说，无怪乎有统计数据表明个体投资人里，女士们买股票比男士们成效更好。

⒑价值股投资人最容易犯的错误：价值股投资人讲究的是耐心和挑剔，犯错也常在这上面，首先是因为挑剔不够，一时性急，在熊市前期过早进入，一般犯了这错之后，也容易犯第二个错，牛市前期过早获利卖出。

（四）两类不同的价值股

依我看来，价值股本身至少可分为两类，第一类是盈利和分红股息的稳定公司，这类公司通常是已经发展成相当规模并成熟的公司，而工业本身也比较稳定，股票不会大起大落，但常常有在股票市场熊市时抵御风险的能力，一般在共同基金中两大类别中标明为价值型的基金会选择这类股票，这也就是近三年来标为价值型基金的业绩要比其他类型好的原因之一，比如典型的价值类基金Ｄｏｄｇｅ　＆Ｃｏｘ　Ｓｔｏｃｋ　Ｆｕｎｄ和Ｆｉｄｅｌｉｔｙ　Ｌｏｗ　Ｐｒｉｃｅ　Ｆｕｎｄ等等不一而足。就工业来说，通常关系到国计民生的工业会属于此类，比如Ｕｔｉｌｉｔｙ，Ｆｏｏｄ，Ｄｒｕｇ，Ｄｅｆｅｎｓｅ，Ｂａｎｋ等等。就单个股票来说，常见的大公司中，现举几个例子如下：

ＧＥ　　Ｐ／Ｅ　２０　Ｄｉｖｉｄｅｎｄ　２.６％， 现在股票价格　３０.７
ＭＲＫ　Ｐ／Ｅ　１５　Ｄｉｖｉｄｅｎｄ　３.３％， 现在股票价格　４４.６
ＸＯＭ　Ｐ／Ｅ　１３　Ｄｉｖｉｄｅｎｄ　２.４％， 现在股票价格　４２.５
Ｃ　　　Ｐ／Ｅ　１５　Ｄｉｖｉｄｅｎｄ　３.１５％，现在股票价格　５１.３
ＪＰＭ　Ｐ／Ｅ　１３　Ｄｉｖｉｄｅｎｄ　３.２％， 现在股票价格　４２
ＨＰＱ　Ｐ／Ｅ　２５　Ｄｉｖｉｄｅｎｄ　１.５％， 现在股票价格　２５

第二类价值股与上面所说的价值股不同，不能用盈利和分红股息来评价，事实上这些公司可能还根本没有赚钱，有很多实际上是在上涨市场中增长派投资人的明星，但时过境迁，好景不在，特别是经过经济衰退的洗礼，无人问津，股票价格便宜的一塌糊涂，而一旦经济回升，公司经营改善，股价回升也是自然的事情了，从去年到今年的股票市场里，例子可能不胜枚举，现在随便举几个例子如下：

ＳＯＨＵ　　一年前最低大约　１美元，现在２５美元；
ＩＶＩＬ　　一年前最低大约　０.５美元，现在６美元；
ＵＮＴＤ　　一年前最低大约　２美元，现在１６美元；
ＳＴＧ　　　一年前最低大约　０.８美元，现在４美元；
ＡＶＣＩ　　一年前最低大约　３美元，现在１６美元；
ＣＯＲＶ　　一年前最低大约　０.５美元，现在２美元；
ＲＩＭＭ　　一年前最低大约　８美元，现在９５美元；
ＲＨＡＴ　　一年前最低大约　５美元，现在２２美元；
ＡＫＡＭ　　一年前最低大约　１美元，现在１５美元。

上面提到的这些股票，几年前都曾经是增长派投资人的明星股，后来被抛到垃圾里。说到这里，价值派投资与增长派投资这两大相互对立的投资方法，竟然交融于一起。有增长才有价值，没有价值怎能增长？无怪乎价值派投资大师沃伦。巴费特（Ｗａｒｒｅｎ　Ｂｕｆｆｅｔｔ）就不认为价值和增长有什么不同，是一回事。

（五）当前的市场形势

股票市场依就沉闷，从一月底以来，股市处于修正之中，实际上这是从去年三月以来最大和最长的修正了，不过既然我们把其称之为修正，那自然就首先还是承认上涨是主要趋势，实际上，现在没有足够的证据表明上涨市场已经出现反转，现在的市场的修正幅度以及经济和政治形势的发展，尚属正常，既然这样我们所能做的就只有耐心等待，看将来的情形发展了。如果前一段过度投资的话，现在可以卖出一些，减轻负担；如果去年一直在上涨市场中没有机会进场的话，现在可能正其时也。