[人民币] 6.90之后人民币下一站是哪里？
笔者在周一的微信文章《6.90能成为人民币的新站点吗？》中明确指出，人民币在6.90以下的位置不会停留很久，果然周四（24日）人民币中间价突破6.90，报6.9085，即期报价最高一度逼近6.93。
其实根据周二和周三的市场行情，很容易发现6.90被突破根本没有难度。周二和周三，人民币中间价分别报6.8779和6.8904，而这两天下午4点30分的收盘价分别报6.8880和6.8928。收盘价分别比中间价高出101和24个基点。
笔者在此前的文章中多次指出，这种收盘价向上偏离中间价的形态是结售汇存在逆差的典型特征，在有管理的浮动汇率制度下，当即期汇率被允许在中间价上方持续运行，这实际上就是在表明市场调控的基调是“顺应市场预期，不试图扭转市场供求决定的波动方向，只对速度加以控制”。既然暂时不试图改变波动方向，而短期内结售汇逆差的格局又难以扭转，那么无论美元是否升值，人民币突破6.90都只是时间问题。
很多朋友担忧人民币持续贬值可能导致更为严重的资本外逃，比如外资企业利润汇出、居民个人购汇激增、假对外投资真资本外逃、境外大规模刷卡消费等等。的确，这些都可能加剧境内市场的购汇压力，并最终传导给外汇储备。一旦外汇储备低于某一市场心理底线，的确有可能诱发更大的贬值和购汇恐慌。
但起码在2016年下半年，我们在人民币快速贬值的同时，并没有看到上述情况的恶化导致资本外流加速的局面。今年7至10月，境内银行代客结售汇逆差总额739亿美元，月均逆差185亿美元。而去年同期这两个数据分别是3556和889亿美元。从数据上看，绝对有恍如隔世的感觉。这也是为什么笔者在前期文章中多次提示各位朋友，大家一定要对贬值加速有心理准备的原因。不是因为资本外流加速导致贬值加速，而是因为资本外流已经大大减速。虽然美元整体较为强势，但由于资本外流大大减速，所以贬值加速给外汇储备和对外支付安全带来的风险在减小。
很多朋友一定会说，之所以2016年下半年结售汇逆差不大，是因为我国存在资本管制，如果去掉资本管制，资本外流规模可能很大。
的确如此，但资本管制本身就是外汇市场不可忽视的一个因素，是各个利益主体在博弈时不能忽视的要素。如果您承认资本管制的存在是导致结售汇逆差萎缩的重要原因，那么您等于承认在我国现阶段，资本管制实际上是有很大效力的，并非教科书上所讲的“在经常项目开放的情况下资本管制无效”。如果在未来的一段时间内，比如6-12个月，资本管制仍然是有效的，那么人民币汇率波动将获得很大的自由度。
道理明摆着，假如未来12个月，月度结售汇逆差能够控制在当前的水平，也就是月均不大于200亿美元的水平，那么总的逆差水平不会超过2500亿美元，这对于仍有3.1万亿美元的外汇储备不会构成太大压力。在结售汇逆差压力一定的情况下，人民币的升值与贬值其实并不难调控，监管当局只需要决定在何种价格水平上抛出储备就可以了。因此，如果结售汇市场按照目前的格局发展下去，在可预见的未来，虽然人民币对美元双边汇率可能继续走弱，但却并不一定能达到令人民币爆发货币危机的程度。
当然，上述都是比较乐观的情况，是仅仅局限于汇率市场的分析。从宏观经济的视角看，人民币贬值一定是有限度的，其底线是不要触碰广大民众对于人民币币值的基本信心，否则即使存在严格的资本管制，贬值预期带来的风险也会向社会其它领域扩散。
例如，一旦民众对于人民币的长期稳定产生根本性怀疑，虽然难以通过官方渠道持有外汇，但其可能转而求助于外汇黑市，并以抢购境内资产的方法对冲贬值可能带来的通胀风险，而这些行为将给经济和社会稳定带来巨大冲击。最近两年地下钱庄的屡禁不止和地产价格的持续飙升，里面就有着贬值恐慌的影子。只不过在现阶段，这种风险尚未威胁到国民经济的基本稳定，也在政府宏观调控的能力范围之内，但货币当局必须密切关注贬值预期在民众中的扩散风险。
再回到眼前的市场波动中来。笔者在此前的文章中多次指出，贬值预期和贬值现实是会彼此强化的，贬值本身并不能释放贬值压力，因为在没有人能够计算出均衡汇率的情况下，投资者会不断根据贬值的现实调整自己的贬值预期。这和A股上涨到3000点大家就预期4000点，涨到4000点大家就预期5000点是一个道理。这种市场心理有个学名，叫“适应性预期”。意思是：人们总是根据历史来判断未来，只要市场过去在上涨（下跌），人们就倾向于认为未来还会上涨（下跌），直到市场走势逆转的那一天，人们的总体预期才会逆转。
具体到实务操作中，即使出口企业因贬值而受益，但由于其预期人民币会继续贬值，即使其外汇收入增加，其消极结汇的态度也很难改变。而只要出口企业的结汇热情不高，即使购汇受到再严格的约束都很难改变结售汇逆差的格局，而逆差则会在交易层面直接推动人民币继续贬值，从而继续强化出口企业消极结汇的态度。所以令贬值预期淡化的前提只能是“首先让市场看到贬值行情的停止”，在市场确认监管当局已经达到贬值容忍极限之前，“消极结汇、积极购汇”的格局很难改变。
至于人民币未来的走势，大家需要密切关注每日下午4点30分的收盘价，只要收盘价仍然在中间价上方，特别是偏离幅度经常大于50个基点，那么大家就要对人民币的弱势行情保持预期，比如今天的行情就是这样。
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其实根据周二和周三的市场行情，很容易发现6.90被突破根本没有难度。周二和周三，人民币中间价分别报6.8779和6.8904，而这两天下午4点30分的收盘价分别报6.8880和6.8928。收盘价分别比中间价高出101和24个基点。
笔者在此前的文章中多次指出，这种收盘价向上偏离中间价的形态是结售汇存在逆差的典型特征，在有管理的浮动汇率制度下，当即期汇率被允许在中间价上方持续运行，这实际上就是在表明市场调控的基调是“顺应市场预期，不试图扭转市场供求决定的波动方向，只对速度加以控制”。既然暂时不试图改变波动方向，而短期内结售汇逆差的格局又难以扭转，那么无论美元是否升值，人民币突破6.90都只是时间问题。
很多朋友担忧人民币持续贬值可能导致更为严重的资本外逃，比如外资企业利润汇出、居民个人购汇激增、假对外投资真资本外逃、境外大规模刷卡消费等等。的确，这些都可能加剧境内市场的购汇压力，并最终传导给外汇储备。一旦外汇储备低于某一市场心理底线，的确有可能诱发更大的贬值和购汇恐慌。
但起码在2016年下半年，我们在人民币快速贬值的同时，并没有看到上述情况的恶化导致资本外流加速的局面。今年7至10月，境内银行代客结售汇逆差总额739亿美元，月均逆差185亿美元。而去年同期这两个数据分别是3556和889亿美元。从数据上看，绝对有恍如隔世的感觉。这也是为什么笔者在前期文章中多次提示各位朋友，大家一定要对贬值加速有心理准备的原因。不是因为资本外流加速导致贬值加速，而是因为资本外流已经大大减速。虽然美元整体较为强势，但由于资本外流大大减速，所以贬值加速给外汇储备和对外支付安全带来的风险在减小。
很多朋友一定会说，之所以2016年下半年结售汇逆差不大，是因为我国存在资本管制，如果去掉资本管制，资本外流规模可能很大。
的确如此，但资本管制本身就是外汇市场不可忽视的一个因素，是各个利益主体在博弈时不能忽视的要素。如果您承认资本管制的存在是导致结售汇逆差萎缩的重要原因，那么您等于承认在我国现阶段，资本管制实际上是有很大效力的，并非教科书上所讲的“在经常项目开放的情况下资本管制无效”。如果在未来的一段时间内，比如6-12个月，资本管制仍然是有效的，那么人民币汇率波动将获得很大的自由度。
道理明摆着，假如未来12个月，月度结售汇逆差能够控制在当前的水平，也就是月均不大于200亿美元的水平，那么总的逆差水平不会超过2500亿美元，这对于仍有3.1万亿美元的外汇储备不会构成太大压力。在结售汇逆差压力一定的情况下，人民币的升值与贬值其实并不难调控，监管当局只需要决定在何种价格水平上抛出储备就可以了。因此，如果结售汇市场按照目前的格局发展下去，在可预见的未来，虽然人民币对美元双边汇率可能继续走弱，但却并不一定能达到令人民币爆发货币危机的程度。
当然，上述都是比较乐观的情况，是仅仅局限于汇率市场的分析。从宏观经济的视角看，人民币贬值一定是有限度的，其底线是不要触碰广大民众对于人民币币值的基本信心，否则即使存在严格的资本管制，贬值预期带来的风险也会向社会其它领域扩散。
例如，一旦民众对于人民币的长期稳定产生根本性怀疑，虽然难以通过官方渠道持有外汇，但其可能转而求助于外汇黑市，并以抢购境内资产的方法对冲贬值可能带来的通胀风险，而这些行为将给经济和社会稳定带来巨大冲击。最近两年地下钱庄的屡禁不止和地产价格的持续飙升，里面就有着贬值恐慌的影子。只不过在现阶段，这种风险尚未威胁到国民经济的基本稳定，也在政府宏观调控的能力范围之内，但货币当局必须密切关注贬值预期在民众中的扩散风险。
再回到眼前的市场波动中来。笔者在此前的文章中多次指出，贬值预期和贬值现实是会彼此强化的，贬值本身并不能释放贬值压力，因为在没有人能够计算出均衡汇率的情况下，投资者会不断根据贬值的现实调整自己的贬值预期。这和A股上涨到3000点大家就预期4000点，涨到4000点大家就预期5000点是一个道理。这种市场心理有个学名，叫“适应性预期”。意思是：人们总是根据历史来判断未来，只要市场过去在上涨（下跌），人们就倾向于认为未来还会上涨（下跌），直到市场走势逆转的那一天，人们的总体预期才会逆转。
具体到实务操作中，即使出口企业因贬值而受益，但由于其预期人民币会继续贬值，即使其外汇收入增加，其消极结汇的态度也很难改变。而只要出口企业的结汇热情不高，即使购汇受到再严格的约束都很难改变结售汇逆差的格局，而逆差则会在交易层面直接推动人民币继续贬值，从而继续强化出口企业消极结汇的态度。所以令贬值预期淡化的前提只能是“首先让市场看到贬值行情的停止”，在市场确认监管当局已经达到贬值容忍极限之前，“消极结汇、积极购汇”的格局很难改变。
至于人民币未来的走势，大家需要密切关注每日下午4点30分的收盘价，只要收盘价仍然在中间价上方，特别是偏离幅度经常大于50个基点，那么大家就要对人民币的弱势行情保持预期，比如今天的行情就是这样。
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